中东土豪又被坑了

本文来自微信大众号：投中网 （ID：China-Venture），作者：刘燕秋，题图来自：AI生成

中东金主又亏钱了，背面的经验值得警醒。

半个多月前投中网写过，高盛、橡树本钱等从私募股权基金Vista Equity Partners手里收买了美国教育软件公司Pluralsight。在完结债款重组之后，Vista及其联合出资方，在其股权出资上损践约40亿美元（约合280亿元人民币）。

现在最新的音讯来了，据了解，沙特主权财富基金PIF是遭受丢失的出资者之一，不过现在还无法确认PIF切当的丢失规划。而且我查阅了一下信息，PIF并未揭露这笔买卖。不过上一年，PIF危险出资部分在网站上发布了其VC和PE基金的出资组合，Vista Equity Partners赫然在列。

三年前，Vista收买Pluralsight时总共不过花了35亿美元，最终却赔出来40亿。这背面，Vista的几位重要出资者，不只作为LP直接出资项目，还躬身入局做起了直投。

比方，澳媒发表，澳大利亚最大的养老金组织AustralianSuper也是Vista Equity Partners的LP，现在AustralianSuper已对Pluralsight减记11亿澳元（7.5亿美元）。澳大利亚另一家大型养老金，澳大利亚退休信任基金，随后也发表了在Pluralsight上丢失的数目，7500万澳元（5111万美元）。

通常状况下，主权财富基金、养老金和其他大型基金办理公司扮演的是LP的人物，会经过出资私募股权基金来涣散出资失利的危险。但有些时分，GP碰到成色不错的项目，也会介绍给LP，带着LP一同出资。

一方面，这能够协助项目方在较短的时间内筹措到大笔资金，另一方面，这也是GP稳固和LP联系的一种方法。究竟，没有什么比带着LP挣钱更能讨得他们欢心。

比方此前投中网在一篇关于CPPI（加拿大养老基金）的文章中介绍过，2009年A16z刚建立时，就拉着大金主CPPI一同出资Skype，18个月赚了近10亿美金。此类事例着实不少，以至于2022年头全球科技股刚开端大跌，CPPI就立马建立了生长股权Growth Equity（GE）部分，便是为了捡科技草创公司的廉价。

扯远了，总归无论是国内仍是国外，LP做直投的志愿和规划都在不断提高，现已成为一个大趋势，仅仅这种趋势有个动态的天花板，募资难GP身段就低，放水阶段GP也会挑选LP。而一旦直投份额过高且不达预期，必定会被责备过于急进等。

以PIF为代表的海湾主权基金，为了寻求更高的报答，提高其作为世界级财物办理者的名誉。寻求这种一起出资权也不难理解，直投也的确能更靠近工业，完结吸引等意图。不过要我说，上一年瑞信本年荣盛，再加上Pluralsight这种算是吃了瓜落儿的，就算中东土豪的钱真是劲风刮来的，经验也算惨痛了。

溢价收买

Pluralsight建立于2004年，瞄准的商场痛点是，大公司的IT人员需求不断进行训练更新，以此应对日益严重的网络安全要挟。

这家公司开端做的是线下商业训练，派出讲师亲自为企业供给训练，2007年转向在线事务形式，为软件开发人员、IT办理员和构思专业人士供给技能学习渠道。教学内容包含7000多门课程，课程和评价主题包含网络安全、大数据渠道、修建和施工、制作和规划以及项目办理等。一度，70%的财富500强公司运用该公司的产品进行职工训练。

客观来说，几位创始人算是自食其力的模范。直到建立8年后，2012年，Pluralsight才对外筹措了第一笔重要的组织资金——2750万美元的A轮融资，由纽约风投Insight Venture Partners领投。

一年后，该公司筹措了1.35亿美元B轮融资，估值挨近10亿美元，跻身独角兽。2016年末，该公司又从Insight和ICONIQ筹措了3000万美元，用于归还曩昔的债款并完结与大公司的出售。

是的，Pluralsight的手头一向不宽余。经过收买小公司，Pluralsight不断完善工作IT教育训练的生态链。据不完全统计，仅2014到2016年间，Pluralsight便完结过8起对教育组织的收买。比方，在B轮1.36亿美元的融资后，他们拿出7500万美元收买在线教育组织Smarterer。

2018年5月，Pluralsight在纳斯达克上市，以每股15美元的价格筹措了3.1亿美元，估值到达20亿美元。但不幸的是，尔后公司的体现没有到达商场的预期，股价也因而跌落。

私有化前，Pluralsight依然未能盈余。2020年的财报数据显现，Pluralsight总收入出现增加趋势，但一起也面对经营赢利亏本。2020年第四季度，Pluralsight的账单高达1.51亿美元，而收入为1.05亿美元，自在现金流为负400万美元。此外，公司的总财物和总负债在2020年均有所增加，但股东权益有所下降，这或许标明公司在扩展事务的一起也增加了财政杠杆。

2021年，Pluralsight完结私有化退市。Vista正是其时的收买方，以每股20.26美元的价格收买Pluralsight一切流转在外的普通股，这个价格比公司前30个买卖日的成交量加权均匀收盘价高出约25%。

Vista建立于2000年，办理财物达1000亿美元，出资于软件、数据和技能类企业，并操盘过多起并购案。最为人所知的事例，或许是2018年以47.5亿美元的价格将营销自动化公司Marketo出售给Adobe。经过这笔买卖，Vista在两年内获利30亿美元——这是其历史上从单个项目取得的最高赢利。

除了Pluralsight，Vista还收买过其他教育类SaaS公司，包含美国K12学生信息系统PowerSchool和高等教育招生服务供给商EAB，并不算这个范畴的新手。

看得出，Vista也并不是有意要坑自己的LP。

其时溢价收买Pluralsight的原因在于，新冠疫情推动了在线教育的开展，Vista以为软件训练事务被轻视，将会迎来一波反弹。

其高档董事总经理蒙蒂·萨罗亚说到，“商场对技能熟练的软件工程师的需求大于供给。各行各业和各种交互都进入线上线下混合的状况，企业高管也逐步认识到技能创新对企业成功的重要作用，咱们以为，这一趋势将持续下去。”

潜在危险

但局势并不如Vista的预期。

到2023年末，因为利率上升、竞赛加重以及需求削弱等原因，Pluralsight开端陷入困境，阅历了多轮裁人，还换了CEO。AustralianSuper世界股票和私募股权主管在一封电子邮件中表明：“这项财物得到了一系列全球首要出资者的大力支撑。”

然后他话锋一转，“但是，新冠疫情的影响、动乱的微观经济状况、不断上升的利率和日益剧烈的竞赛，一起为该公司发明了一个极具挑战性的环境。”本年5月，外媒发表，Vista现已减记了对Pluralsight出资的悉数股权价值。

关于Pluralsight陷入困境的详细原因，我的搭档陶辉东此前做过详细分析，拜见《杠杆玩脱了，250亿元出资清零》，这儿我不再赘述。SaaS赛道这两年是什么状况，各位想必也都了解。

难以承受的债款最终完全压垮了Pluralsight。Vista及其联合出资者向Pluralsight出资了约40亿美元，而贷方则为其供给了约17亿美元的债款融资。跟着利率走高，在低息年代借的钱给Pluralsight制作了巨大的偿付压力。

尔后，Pluralsight又一次被推到聚光灯下，是因为它将知识产权搬运到一家新子公司，然后以该子公司为抵押告贷归还告贷。这一行为激起了债权人的愤恨。

这一轮控制权搬运之后，新动作来得很快。8月28日，Pluralsight宣告进行本钱重组。除了牵头方Blue Owl Capital，参加此次买卖的其他信贷组织包含橡树本钱、贝莱德、古根海姆出资公司和高盛的财物办理部分等。

依据协议条款，上述出资者集团将具有该公司100%的股份。此次本钱重组将增强Pluralsight的财物负债表，大幅削减未偿债款，并供给超越2亿美元的资金，协助它加快增加方案，支撑其长时间战略目标。

彭博社征引知情人士发表了更详细的音讯：到本周Pluralsight已取得约1.25亿美元的资金。此次重组将消减约12亿美元的债款，这些债款将转换为股权。

Pluralsight的特殊性在于，这是首个从“影子银行”告贷的严重债款重组案。“影子银行”，此处指的是那些不受传统银行监管约束的出资公司，也便是私募信贷。

后疫情年代，私募信贷成为Vista等公司的首选告贷组织。传统银行在供给Vista想要的告贷方面有着重重约束，所以黑石等具有数千亿美元资金的基金们纷繁添补银行告贷留下的空白，为私募股权发起人供给更优惠的条款，更灵敏的契约。

但跟着信贷基金越来越多地接手Pluralsight这类公司，相似Pluralsight那样财物搬运战略也或许会变得愈加遍及。与那些使用杠杆告贷或揭露发行债券的企业比较，使用私募信贷商场的企业往往规划较小，负债更多。这使得它们更简单遭到利率上升和经济衰退的影响。因为不透明且遭到的监管有限，其快速增加或许会加重金融商场的脆弱性。

克里斯蒂娜·帕吉特等分析师在上个月的一份陈述中写道，最近的一项法院判决撤销了美国证券买卖委员会的私募基金参谋规矩，这标明加强对这个范畴加强监管或许还很悠远。“在商场向新方向快速扩张之际，私募信贷参加者将持续自我监控危险。”